Japan newsletter: July 14, 2021

執筆者：ヘーゼル・ブラッドフォード

最近の株主総会シーズンにおけるハイライトは、DEI、すなわちダイバーシティ（多様性）、エクイティ（公平性）、およびインクルージョン（包摂性）へのコミットメントを株主が企業に要求したことだった。

「我々の見た最も重要な議決のいくつか」は、DEIに関する株主提案に対するものだったと、ニューヨークを拠点とするカルバート・リサーチ・アンド・マネジメント（運用資産318億ドル）のバイス・プレジデント兼コーポレート・エンゲージメント・ディレクターを務めるジョン・ウィルソン氏は語る。

議決権行使助言会社のインスティテューショナル・シェアホルダー・サービシズ（ISS）社によれば、株主提案形式でのDEIアクティビスト活動はわずか1年でほぼ倍増し、2020年の74提案に対し、2021年は143提案に増加した。同社によれば、こうした提案に対する支持も記録的なレベルに達し、従業員レベルの多様性とインクルージョンに関するものが平均61.6％の株主の支持を、取締役会の多様性を対象とするものが平均62.6％の株主の支持を得た。

今年の総会シーズンの新たなカテゴリーのひとつが、人種間の公平性に関する独立した監査を受けるように企業に要請する提案だ。提出された20提案のうち12提案について投票が実施され、30.4％の支持を集めたが、「これは新たな提案としては極めて高い支持率です」と、メリーランド州ロックビルを拠点とするISS社ガバナンス・ソリューション部門のソートリーダーシップ（thought leadership）責任者、ファッシル・マイケル氏は言う。いずれの提案も過半数の支持は得られなかった。

また、多くの株主が、人種構成に関するデータと多様性の現状に関するさらなる透明性を企業に強く求めた。「透明性は目に見える変化を生むうえで常に有用です」とマイケル氏は述べ、機関投資家が企業の取締役会の多様性に引き続き焦点を当てたことが、「今回の株主総会シーズンで大きな役割を果たすことになりました」と付け加えた。

過半数の支持を得た提案も多かったと、カルバートのウィルソン氏は言う。「その理由は、最大手投資家の一部がこれらの提案を支持し始めているからです。規範が生まれつつあり、これは素晴らしいことです」。カルバートは何年にもわたり、より多様性に富んだ企業の取締役会を提唱してきた。今年、同社は議決権行使のガイドラインを変更し、性別であれ、人種別であれ、取締役会の多様性のあるメンバーの比率が40％を下回る場合は、支持をしないこととなった。

多様性に富む企業の経済的なメリットに対する社内の研究が同社のそうしたスタンスの裏付けとなっており、同様の主張をする投資家が増えている。「我々の受託者としての関心は、取締役会の多様性を確保することにあります。これは主として、いかに投資家に長期的な成果をもたらすかという視点に立っています。多様性が人的資源管理の重要な部分であるのは明らかです。この問題は急速に前進しつつあります」とウィルソン氏は言う。

ニューヨーク市会計監査官スコット・ストリンガー氏の監督下にあるニューヨーク市従業員退職年金基金（NYCERS、運用資産2,534億ドル）のように、EEO-1レポートとして知られる年次の雇用機会均等委員会（Equal Employment Opportunity Commission）報告書を公表することを企業に要求する機関投資家が増え、そうしたデータが入手できるようになるにつれ、「我々は企業のアプローチに関しエンゲージメントを始めます」とウィルソン氏は語る。EEO-1レポートは、人種・民族はいくつかの区分によって、また性別については10の職業的な階層それぞれに分類され、企業の従業員に関する詳細なデータを提供する。

企業側も行動を起こすことに同意

今回の株主総会シーズンでは、カルバートが関与する上位100社の多くで、企業側が透明性の強化を含め多様性に関する施策の改善を行うことに同意した後、株主提案の多くが取り下げられた。

現在公表されていないEEO-1レポートの公表をカルバートに要請されると、これら100社の多くが応じた。すでに同報告書を公表している15社に加え、1月までにさらに27社が自社の報告書の公表に同意した。カルバートの要請を拒否または無視した他の企業について、同社は16の決議案を提出しており、さらなる対応を検討するとウィルソン氏は言う。

企業は取締役会の多様性に対する投資家の関心にも対応している。ISS社によれば、昨年だけでも、取締役会に人種または民族の観点から多様性のあるメンバーが少なくとも1人いる企業が占める比率は、S&P500種指数構成企業で88％から95％に、ラッセル3000指数構成企業で54％から73％に上昇した。性別の多様性は依然として懸念材料ではあるが、今年の議決権行使方針ではそれほど焦点が当てられていない。

次の株主総会シーズンを展望した場合、「私はこのトレンドが継続すると予想します。気運が高まっているのは間違いありません」とマイケル氏は言う。

ESG評価機関のジャスト・キャピタルによる新たな調査研究でも、多くの企業が取締役会に対する要請を理解し、取締役会メンバーや取締役候補に関する人種や民族的データを開示している米国企業の中で、最大手上場企業の比率が上昇していることが明らかになっている。独立系リサーチNPOである同機関が公表しているコーポレート・レイシャル・エクイティ・トラッカー（企業人種的平等調査）は、大型株指数であるラッセル1000指数における雇用者数上位100社が開示したDEIデータを集計している。この調査により、企業が多様性、公平性ならびにインクルージョンに関するコミットメントをどの程度充足しているかを、投資家はチェックすることができる。2019年にデータを開示していたのは45％に過ぎなかったが、わずか2年で、取締役会における多様性が低い企業を含め、80％にまで膨らんでいる。取締役会の人種や民族の多様性(%)に関しては、20～30％が最も一般的なレンジとなっている。

企業がどの程度、投資家の声に耳を傾けているかを示すもう一つの指標は、役員報酬だ。ファリエント・アドバイザーズLLCの分析によれば、S&P500種指数構成企業の報酬開示は、企業の取締役会が役員報酬を決定したり、報酬目標を設定する際に、DEIにより細心の注意を払う傾向を示している。

カリフォルニア州を本拠とし、役員報酬とコーポレートガバナンスに関するコンサルティングを行うパサデナ社は、企業、大手公的年金基金やミューチュアルファンドが役員報酬提案に議決権を行使する際に助言を行っており、最高経営幹部の報酬制度を算定する上で、DEI要素を含めているS&P500種指数構成企業は全体の3分の１であることを明らかにした。

多様性と役員報酬

金融機関は、成功報酬や報奨を決める際に58％がDEIを参照しており、役員報酬を多様性に結びつける上で最大限の努力をしている。一方、自動車、レジャーや高級衣料といった一般消費財・サービスを提供する企業は、18％と対極となっている。ファリエントによれば、企業はDEIに関する自らの立場を見出そうとしており、DEI達成度を計測する経験を積むにつれ、より多くの企業が報酬に関する決定を下す際に、DEI目標をどのように判定し設定するかを、計量化して開示することが期待されている。　

また、企業は、証券取引委員会(SEC)によって、多様性開示が加速する可能性についても備えを進めている。同委員会の開示制度を更新する上でのより広範な取り組みの一環として、多様性と気候関連リスクを含む人的資本に関する情報が最初の課題となるとみられるので、SECスタッフに具体的提案を詰めるように指示したと、ゲーリー・ゲンスラー委員長は述べた。

最近の金融規制当局者会議で、ゲンスラー氏は更なる開示要求への予想される抵抗に正面から取り組むと表明した。「経験則によれば、開示要件は世代にわたる経済活動の強化を可能にしており」、投資家や資産形成、そして資本コストに対して支援をしていると、同氏は述べた。SECが1930年代に情報開示を規制し始めて以来、「資本主義の終焉を告げる」との異論が唱えられて来たが、これまで裏付けられていないと、ゲンスラー氏は付け加えた。

DEI支持者にとっては、7月7日に、資産運用業界における不均衡を対象とする多様性とインクルージョンに関する小委員会からのいくつかの提言を、SECの資産運用諮問委員会が満場一致で承認したことが追い風となった。小委員会では、登録投資顧問会社による①全従業員、役職者、オーナー、ファンド理事会の人種的多様性に関する開示拡大、②コンサルによる同様の開示、③コンサルの利益相反に関する開示への精査強化、の3段階から成る提案を行った。

同提案は現在SEC職員の管理下にある。ゲンスラー氏は提案を取り上げる意向を示し、委員会のメンバーにSECが改善策を検討すると伝えた。「資産運用業界は、人種や性別の多様性について取り組むべき課題が多い」と同氏は付け加えた。

DEIに関して、企業やアセットオーナーならびに資産運用会社の進展を支援すべく、総額8兆米ドルの運用資産を擁する14の機関投資家を代表するインスティテューショナル・リーダーシップ・ネットワーク（ILN）は、公平性・多様性・インクルージョンに関する活動を彼らの組織に統合する目的で、投資家と企業が利用可能な包括的金融プラットフォームの構築に取り組んでいる。

同ネットワークは、議決権行使シーズンならびに年間を通して、DEIに関し協調的進展を後押しすることも期待されている。「我々の組織は、共通の目的に向かって協力することで、意味のある影響を与え得ることを示してきた」と、ILNの投資イニシアチブの多様性に関する共同リーダー兼3,655億加ドル（2,972億米ドル）の運用資産を擁する、モントリオール本拠のケベック州貯蓄投資公庫（CDPQ）のステュワードシップ投資担当シニア・ディレクターを務めるフランソワ・クレメ氏は、ILNのプラットフォームに関するステートメントで述べた。

その他のILNメンバーには、サクラメント所在の運用資産4,702億米ドルを擁するカリフォルニア州職員退職年金基金（CalPERS）、オランダのヘールレンに本拠を置く運用資産4,953億ユーロ（5,911億米ドル）のABP（オランダ公務員年金基金）、ならびにトロント所在の運用資産1,050億加ドルのオンタリオ州職員退職年金基金（OMERS）が含まれる。

元のストーリーを読む（英語）

執筆者：リック・バート

機関投資家向け資産運用会社によるテクノロジーの活用は向こう2年の間に急発展を遂げるとみられる。その伸びの原動力となっているのがテクノロジーの活用に対する理解の深まりだと業界情報筋は語る。

「個人生活や消費生活における人々のテクノロジーへの適応の差、そして、投資生活の中でそうしたテクノロジーを扱う方法に関する格差は急速に縮まりつつある。このことは途方もない変化を生み出している」と、ニューヨークに本拠を置くブラックロックInc.のソリューション部門でマネージング・ディレクター兼アラジン事業担当の世界責任者を務めるスドヒル・ネール氏は語る。

ニューヨークに本拠を置くフィンテックソフトウエア提供会社のエンフュージョンLtd. LLCでCEOを務めるトーマス・キム氏も付け加える。「今日、あらゆることがデータを中心に回っている。データにアクセスし、データを活用し、データから洞察を得る。向こう2年のうちには、その方法に関して更に一段と進展がみられるようになる。すなわち、インテリジェンスを活用し、そうした洞察をもっとスピーディーに、さらに意味ある形で引き出すことができるようになる。まだスタート段階にないということではなく、今のところはまだ発生初期の段階で、いずれ人工知能を活用したビジネスインテリジェンスははるかに一般的な慣行となるだろう」

ニューヨークを拠点とするブロードリッジ・フィナンシャル・ソリューションズInc. でアセット・マネジメント・ソリューションズ担当の社長を務めるエリック・バーンスタイン氏は、テクノロジーへの期待のほとんどはデータに集中していると語ったが、データの活用はデータが持つ潜在能力に見合っていないと指摘する。というのも、この業界はいまだに、業務用インフラ全体で従来からのローテクの方法を活用しているのが一般的だからだ。

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執筆者：ソフィー・ベイカー

投資ポートフォリオの運用に多様な運用マネジャーを含めることはアルファ投資の一つと考えるべきだと、投資会社の幹部は言う。

6月22日に開催された本誌のバーチャル円卓会議シリーズの第二回会合では、マイノリティ、女性、あるいは、障がい者が経営する運用会社など、多様性のあるもしくは新興の運用会社を採用することによる機関投資家のポートフォリオ全体へのプラス効果について、パネリストの間で話し合われた。

「受託者として申し分ないだろう」と、シカゴ公立学校教職員年金基金（CTPF）でCIOを務めるアンジェラ・ミラー=メイ氏は語る。「多様性は、ESG戦略やファクター戦略と同様に、一つの戦略と見るべきだ。アルファの増大をもたらす多様性戦略がある。そして何よりも、これは当基金のような積立不足の公的基金にとってはまさにうってつけだ。所有するポートフォリオに分散効果をもたらす（だろう）し、必要な時に超過収益をもたらしてくれる運用会社に確実に資金投入できるからだ」と同氏は語る。

CTPFの5月31日時点の資産運用額は130億ドルで、そのうち約48％は多様な運用マネジャーに配分されており、パフォーマンスにばらつきはない、とミラー=メイ氏は語る。同基金の直近の基金の調達比率（年金資産/年金負債）は2020年6月30日時点で45.4％だった。

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執筆者：アーリーン・ジャコビウス

1兆6000億ドルもの記録的なドライパウダー（待機資金）を抱えるプライベート・エクイティ投資会社は、ポートフォリオ企業の買収価格高騰を回避するための方法として、ロールアップ戦略に大いに依存している。高値での買収の代わりに、より小型で割安な企業を買収し、合併して手っ取り早い成長を手に入れる方法としてロールアップ戦略に注目している。特にねらい目は、資産運用やオルタナティブ投資運用セクターや保険セクターにおける小型で割安な企業だ。

2020年の第3四半期までは、新型コロナウイルスのパンデミックによるバリュエーションの不透明感から、プライベー・エクイティの市場参加者は模様眺めの状態となり、ロールアップ戦略を含めたプライベート・エクイティを背景にした取引は中断を余儀なくさせられたが、2020年第4四半期以降は盛り返している。ピッチブック・データInc.によると、2021年の米国内のロールアップ取引（アドオン取引ともいう）は7月7日現在、1,741件、総額1,640億ドルとなっている。これに対して2020年通年のロールアップ取引は3,168件、総額3,234億ドルだった。

「今は、M&Aがかつてないほど盛況な時代だ」と、アルバレス&マーサル・ホールディングスLLCの取引アドバイスグループでニューヨークを本拠にマネージング・ディレクターを務めるステーシー・キルシュナー氏は語る。

数十年前から存在し、成長戦略の一つであるロールアップ戦略が増加しているのは、米国経済の再開がプライベート・エクイティマネジャーのゲームへの復帰を後押ししたことに加え、優遇されているキャピタルゲイン課税が間もなく変更されるとの見通しから、事業所有者が売りに出していることも一因となっている。

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執筆者：ダグラス・アペル

オーストラリアの政府系ファンド、フューチャー・ファンドは、新型コロナウイルスのパンデミック後に優位な態勢を維持するために、向こう3年間で投資専門スタッフをほぼ倍増させる見通しだ。パンデミック後の環境下では、アルファの追求でますますベータの影が薄くなる。

先般行われたフューチャー・ファンドのCEOのラファエル・アーント氏の議会証言に立ち会った人の中には、成長プランは同ファンドのプライベート・マーケット・マネジャーの選考チームを増強させることが中心になると確信する者もいたが、そうではないと、メルボルンに本拠を置く同政府系ファンドで最高投資責任者を務めるスー・ブレーク氏は7月2日のインタビューで語った（ファンド運用資産総額は1,786億オーストラリア・ドル（1,354億米ドル））。

それどころか、「バルク・ベータ」は同ファンドが必要とするリターンをすぐにでも提供してくれる可能性はなく、アルファが見いだせるポートフォリオの中のどこからか、アルファ（多くの場合、利益の増加）を引き出すことでその差を埋めるには、組織全体を通じてスタッフの増員が必要になると、ブレーク氏は指摘した。　

それは、より幅広く微に入り細を穿つアルファの追求を指している。「それは流動性の低い資産への投資かもしれないし、複雑な資産への投資かもしれない。我々のバランスシートの上手な管理かもしれないし、良好なダイナミックプロセスかもしれない。こうしたことすべてがリターンに数ベーシスポイントの上乗せとなり、こうした環境下ではそれが大きな差をもたらすことになる」とブレーク氏は語る。

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執筆者：ソフィー・ベイカー

USS IMの債券担当の役員は、新型コロナウイルスのパンデミックやその影響にもかかわらず、内部における資産運用の拡大という目的達成の手を緩めていない。計画は前進しているだけではなく、パンデミックが資産運用チームにとって巨額の取引を実施する絶好の機会をもたらしている。

USS IMは英国最大の私的年金基金であるユニバーシティーズ・スーパーアニュエーション・スキーム（USS 所在地：ロンドン）の運用を自ら行うインハウス・マネジャーで、2020年12月31日時点の運用資産総額は約820億ポンド（1,113億ドル）に上る。資産の大半は確定給付型年金が保有しており、残りは確定拠出型年金となっている。

同ファンドは現在、赤字が急増しているために提案、再検討、批判の対象となっている。テクニカル条項を基にすると、2020年3月31日時点の赤字額は、不足額を評価するために用いられるシナリオにもよるが、149億～179億ポンドで、2018年3月31日時点の36億ポンドから大幅に増加した。同年金基金からの現在の提案には、事業主や加入者の掛け金水準の引き上げも含まれている。

変更の可能性が差し迫っているにもかかわらず、債券チームは自身の作業を着々と進めている。「資産の多くの割合をインハウスで運用できるようにチームを立ち上げている。USSの成熟が続くため、それは我々にとって非常に有益だ。加入者のために投資価値を高め、われわれが直面する長期的な問題にもうまく対処できる」と、ロンドンに本拠を置く債券・財務担当責任者のベン・クリソルド氏はインタビューの中で語った。

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執筆者：ロバート・ステイヤー

自主運用型証券取引口座は、確定拠出型年金（DC）規制にとっては「セミ」のERISAバージョンといっていい。定期的に少し鳴き声を上げたかと思うと、その後静かになる。

7年前、証券取引口座はより多くの連邦規制に値するかどうかに関して米労働省が39の質問からなる情報提供を呼び掛ける文書を公表したところ、DC業界は大騒ぎとなった。

米労働省はその依頼文書に関して何の行動も起こさず、問題は立ち消えになった。ところが、先月末、ERISA諮問委員会が実施した公聴会でDC業界のメンバーが、さらなる規制の必要はなく、また、コストが高く非生産的であると証言したことから、問題が再び表面化した。

8月26、27日に再び公聴会が開催され、また、ERISA諮問委員会は今年後半に公開の形で2回会合を開き、公聴会の結果や勧告について話し合うことになっている。勧告は従業員給付保障局に答申される。諮問委員会のメンバーには、一般市民、事業主、労働組合、投資運用会社、その他の金融業者の代表が含まれる。

同諮問委員会のウェブサイトに掲示されたお知らせには、同委員会は「年金加入が受けとる開示の特質と程度、どういった年金加入者が証券取引の窓口を利用し、どのような形で利用しているのかを調査する」と記されている。そのウェブサイトによれば、「証券取引の窓口にアクセスできる年金加入者および受益者が十分な情報提供を受け、ERISA法（従業員退職所得保障法）の下で保護されるようにするには、ガイダンスが適当であり必要不可欠かどうかを見極めたい」というのが、米労働省の考えだ。

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執筆者：ポーリーナ・ピエリチャタ

新興国市場は、2020年に中国が大きな成果を上げたあおりで犠牲を強いられ、資産運用会社や機関投資家は現在、新興国市場をアンダーウエイトとし、株式や債券のアロケーションから資産を引き上げ、模様眺めの状態で投資機会の再来を待っている。

2021年はこれまでのところ、米ドルの回復、第1四半期における安全資産の利回り上昇、そして中国による一段の金融引き締め策の導入が影響し、新興国市場の資産は先進国市場の資産に比べてアンダーパフォームしている。

加えて、先進国市場は引き続きワクチン接種や景気刺激策を起因とする好調なパフォーマンスの波に乗り、先進国地域の市場は回復し、新興国市場との分断が一段を進むこととなった。

データ・プロバイダーのEPFRが追跡している新興国市場のエクイティファンドは、3週連続の資金流出とともに第2四半期を終えた。EPFRによると、正味の資金流入額は、2021年第1四半期が684億ドル、2020年第4四半期が440億ドルだったが、2021年第2四半期は159億ドルへ減少した。

EPFRによると、新興国市場の債券ファンドには、週次としては3月上旬以来最大の資金流出があり、6月25日時点で11週連続の資金流入が途絶えた。数字は公表されていない。第2四半期末時点で、新興国の債券ファンドに対する投資資金は130億ドルの純流入となった。2021年第1四半期は110億ドルの純流入、2020年第4四半期は450億ドルの純流入だった。

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